錯誤定價的市政債券使共同基金股東和納稅人損失數十億美元

在一個數万億美元的固定收益證券中至少有 99% 沒有提供價格發現的交易，並且評估信用風險的財務數據無法輕易下載到電子表格進行分析和比較的市場中，怎麼會有“公平市場”？價值”定價？

幾十年來，這個問題一直困擾著 3.9 萬億美元市政債券市場的投資者、發行人和監管機構。 市場缺乏貿易數據的唯一原因是缺乏數字化金融數據。 這種“雙重數據無效”使問題更加複雜，導致市政債券被錯誤定價和低估，並使共同基金股東和納稅人損失數十億美元。

準時上市，做好準備，出發

在每個工作日結束時，數十億美元的市政債券都是“按市價計價”的，即按當天債券的收盤價計價。 如果您擁有市政債券共同基金的股份，這些債券的價格決定了該基金的資產淨值，進而決定了您的股份價值。

確定債券的價格並不那麼複雜； 這一切都基於每個一年級 MBA 學生學習的方程式。 每個債券的結構——息票、期限、贖回特徵——可能會稍微改變變量，但基本面保持不變。

雖然債券數學與市政債券市場沒有什麼不同，但這個市場有一個被禮貌地稱為“結構性問題”的問題，它會影響準確的估值。

結構性問題是什麼？ 超過 3.9 個市政和公共當局的 50,000 萬億美元未償債務以及超過 1 萬個單獨確定的債券系列，有大量債券可供交易。 此外， 市證券規則制定委員會 2021 年概況 注意到 28,985 年固定利率債券的日均交易量為 2021 筆，面值總計超過 6,200.9 億美元。 根據這些相同指標的 2022 年年初至今的數據，已發生約 2,350.8 億美元的平價交易。 沒有缺乏交易來確定價格，對嗎？

錯誤。

實際上，這些數十億美元的未償還債券中很少有實際交易。 正如市場所說，他們中的大多數人都坐在“金庫裡”，靜靜地支付利息，直到到期日結束。

事實上，即使你將 6,200.9 年所有這些 2021 億美元的面值交易計算在內，它們也只佔所有未償付債券的 0.16%。 “實時交易”的價格發現極其有限。 而且情況變得更糟。 這些不是獨特的債券交易； 如果一個 1 萬美元的債券交易了 3 次，那麼它在平價交易中算作 XNUMX 萬美元。

最重要的是，推動定價的交易幾乎都是“機構”大宗交易——1 萬美元或以上的交易。 2021 年，1 萬美元或以上大宗交易的平均每日固定利率票面金額為 3,958.3 億美元。 即使存在多筆交易會計問題，這也僅佔市場未償債務總額的 0.10%。

這就是結構性問題：市場上 99 萬億美元的未償債務中至少有 3.9% 沒有交易來提供定價指導。

估值不公

這就是為什麼基於交易的估值方法存在很大問題。 Bloomberg 和 IDC 等獨立定價服務機構孜孜不倦地開發和完善複雜的定量方法網絡來解決這個問題。 然而，絕大多數未償付債券的實時交易缺乏價格發現的問題根本無法解決。

相應地，數十億美元債券的所謂“公平市場估值”、數十個甚至數百個共同基金的資產淨值估值、數百萬投資者持有的股票價格的估值，都是由複雜的統計方法確定的估計。 難怪市政債券市場內外的觀察家都稱其定價不透明。

西西弗斯式的努力

所有這些對從稀少的交易數據進行推斷的關注都是錯誤的能量。 有許多應用程序和計算機系統能夠以毫秒計算基於利率變動的價格變化。 基於交易的定價可能不透明，但這部分債券定價卻一目了然。

對於監管機構、投資者、發行人和納稅人而言，真正的問題是公允評估市政債券定價的信用風險成分。 這裡沒有現成的公式，但與交易不同的是，有來自全國大大小小的發行人的大量定期報告的財務數據。 應用這些數據來評估和量化信用風險可以更準確地轉化為更好的定價和更好的流動性。

三 A 強度和穩定性

信用實力是市政債券市場與眾不同的地方。 與公司或結構性固定收益市場相比，市場借款人的高信用度為投資者提供了一些國內和全球最穩定、最安全的固定收益投資。

這就是證據。 轉向 美國公共財政美國市政債券違約和回收，1970-2020 穆迪投資者服務公司每年發布的報告。 這項縱向研究的權威來源追踪了 13,706 種投資級債券的違約數據，確定了 投資級市政的五年累計違約率 (CDR) 為 0.04%. 投資級債券違約幾乎等同於 你被閃電擊中的機率. 即使是 Competitive Enterprises 支持的理論上“風險較高”的投資級債券的 10 年累計違約率也僅為 0.23%。

鑑於這種幾乎無法檢測到的信用風險，人們不得不問一個問題：市政債券估值中的風險利差是否準確？ 換句話說，根據這些數字，量化 AAA 基準曲線與債券收益率之間風險利差的基點差異對於近 99% 的投資級市政債券來說應該可以忽略不計。

繼續思考這一點，就會變得非常清楚：目前估值風險差大於其投資級 CDR 或行業違約率的絕大多數投資級債券都被錯誤定價和低估了。

損失數十億

即使這僅在 95% 的投資級債券中節省了一個基點的風險利差，投資者的收益和發行人的節省也超過 3 億美元。 兩個基點的節省將其推高至 7 億美元。 你可以從那裡做數學。

誠然，這些似乎是基於數據得出的廣泛結論。 為了證明這一點，最好有一個分類良好的數據庫，其中包含 50,000 多名市政債券借款人中的大多數所披露的所有財務信息。 有了這樣一個強大的數據庫，就可以像在亞馬遜上尋找最划算的交易一樣輕鬆地搜索、分類、分析和比較財務指標AMZN
.

有了確鑿的、基於證據的數據，市場和定價服務可以更透明、更客觀地確定風險價差值。 隨著數據的改善，流動性也得到改善。 有效市場的潤滑劑是信息。

被困公允價值

聽起來不錯，對吧？ 更好的是，所有這些財務數據都存在。 除了一個巨大的障礙。 它被困在幾十年的舊技術 PDF 中。 PDF 不是數據。 它是像素。 它不是結構化數據。 您不能將其下載到電子表格中。 要獲取此財務數據，無論是市政當局的綜合年度財務報告還是當局的資產負債表和損益表，您都必須手動輸入。

所有這些被困數據中都嵌入了數十億美元的被困公平市場價值。

財務報告：數字化和機器可讀

金融數據透明度法案 (S. 4295 – “FDTA”)，在參議院待決，提供了一個現成的解決方案來釋放該信息，使其廣泛可用和可用。 在此過程中，FDTA 擴大了對 機器可讀的數字化財務報告. 完全基於已經要求、收集並免費提供給任何人的現有信息，這項立法可能對 3.9 萬億美元的市政債券市場產生變革。 它帶來了政府財務報告的獲取和透明度，雖然這是美國和世界其他地區上市公司的標準，但在公共部門是前所未有的。

所有這些都是為什麼立法的共同提案國， 美國參議員 Mark R. Warner (D-VA) 和 Mike Crapo (R-ID) 介紹了該法案。 FTDA 為投資者和消費者提供了“更高的透明度和可用性，同時為我們的受監管機構提供了簡化的數據提交和合規性”，參議員 Warner 表示。 克拉波參議員指出，該法案將是“使聯邦監管機構使用的金融數據更容易被美國公眾獲取和獲取”以及“提高政府透明度和問責制”方面向前邁出的重要一步。

所有這一切歸結為來自城鎮和當局的可用財務信息——資產、債務、稅收和費用收入、現金流等——可以輕鬆下載或上傳到電子表格中，並像處理任何其他信息一樣處理的數字。

但它真正意味著為投資者實現數十億美元的公平市場價值，為市政借款人節省數十億美元的利息。

誰不想要更多的錢？