（彭博社）——約翰·保爾森在全球金融危機爆發之初，他的對沖基金有效地做空了超過 25 億美元的抵押證券，因此成為億萬富翁。
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大約 15 年後，當他評估另一個泡沫房地產市場時，Paulson & Co. 的創始人表示，美國房價可能會再次下滑——但銀行系統的處理條件要好得多。
週二，保爾森在費城聯合聯盟的商業領袖論壇上接受了彭博社的廣泛採訪。 他還討論了所謂的“有史以來最偉大的交易”如何影響他之後的投資，以及為什麼金價一直在下跌。 以下是對話的一些亮點，為清晰起見，對其進行了輕微編輯。
問：大約 16、17 年前，您將目光投向了房地產市場。 基本上你推測美國正處於房地產泡沫中，當價格暴跌時，巨大的抵押證券市場必然會陷入困境。 我很好奇我們是否可以把它變成現在時，因為我看看從那以後發生了多大的變化：承保標準已經清醒了很多； 銀行系統的接種率要高得多； 有更好的資本要求，更多的法規到位。 但我觀察了自 2020 年初以來房價的升值——Case-Shiller 指數上漲了 40% 左右——而在同一時期，抵押貸款利率已躍升至 6% 以上。 似乎我們可能會在房地產市場上遇到一些痛苦。 我想知道金融系統的接種率如何？ 比較和對比現在與當時。
答：嗯，今天的金融市場、銀行系統和房地產市場與 06 和 07 年有很大不同。 今天抵押貸款的基本質量要好得多。 你甚至在市場上沒有任何次級抵押貸款……而且 FICO 分數非常非常高。 平均是760。而次貸，他們平均是580-620，沒有首付。 所以在那個時期，沒有首付，沒有信用檢查，槓桿率非常高。 這與今天發生的事情正好相反。 因此，您在抵押貸款中的信用質量沒有當時那麼差。
另一個因素是那個時期的銀行槓桿率非常高。 你們主要銀行的平均資本約為 3%。 然後他們也有很多表外風險。 所以，你知道，如果你有 3 美元的資產，而在負債方面，你只有 97 美元的股本和 3 美元的各種借款，那麼失敗並不需要太多。 如果你在資產方面不是很小心，所有資產所要做的就是下跌 XNUMX%，你的資產就會被消滅。 你進入默認狀態。 所以問題是，在那段時間裡，銀行對他們投資的東西非常投機。他們有很多高風險的次貸、高收益、槓桿貸款。 當市場開始下跌時，股票很快就承壓。
它很快就導致了美國主要金融機構的倒閉……銀行已經復蘇。 但作為未來的一個條件，他們確實提高了股權。 今天，一般銀行大概是 9% 的股權，系統重要性銀行是 11%-12% 的股權。 因此，股權幾乎是以前的三到四倍。 因此，我們今天不會像以前那樣面臨金融體系崩潰的風險。 是的，這是真的，住房可能有點泡沫。 因此，房價可能會下降，也可能會趨於平穩，但不會達到發生的程度。
問：你有什麼關於泡沫的一般知識嗎？ 我覺得這是投資者最難做的事情之一：發現泡沫很容易，但很難在正確的時間擊中它並進行正確的交易以從中受益，或者至少獲得不礙事，並在正確的時間兌現。 有沒有關於泡沫的教訓，或者每一個都是獨一無二的，你必須在它們出現時接受它們？
A：嗯，你完全正確。 就像加密一樣。 許多人認為加密貨幣是一個泡沫。 我記得看過比特幣。 幾千塊，漲到兩萬塊。 人們說：“這太荒謬了。 讓我們縮短它。” 然後一路上漲到 20,000 美元。 所以空頭的問題是沒有辦法彌補缺點。
這就是做空次級債券有趣的原因，因為這是一種不對稱的交易……當你以面值做空債券時，比如一百美元，你拿回一百美元，然後投資那一百美元。 所以你的損失實際上是在你為做空的債券支付的利率和你投資一百美元的地方之間。 就次級債而言，它們的收益率或多或少為 6%。 它們是三B債券。 當時的美國國債是 5%。 因此，您將債券賣空 6 美元，您必須支付 5 美元，然後您拿了 1 美元現金，您購買國債，您賺了 2 美元。 因此，您的淨成本僅為每年 3 美元。 如果債券的期限只有兩三年，那麼你真的要冒XNUMX%、XNUMX%的風險。 但如果債券違約，你可以賺一百美元。
因此，做空投資級債券的經濟學非常有吸引力。 問題是，這就像大海撈針。 投資級債券何時違約？ 根據穆迪和標準普爾的數據，在次貸危機之前，投資級債券從未發生違約。 因此，實際上有數千億美元的這些債券可用。 但我認為，由於債券的性質、抵押貸款的性質和結構的槓桿作用，你所需要的只是一個平坦的房地產市場，到略微下滑的房地產市場，當這些結構的損失將抹去三倍-Bs。
問：在民粹主義的敘述中，對沖基金經理——尤其是賣空者——經常在出現問題時受到誹謗。 在過去的幾年裡，我們已經看到很多對沖基金做空非常受歡迎的日內交易迷因股票。 我想知道你是否經歷過這些？ 這種批評有什麼道理嗎？
答：有，如果您是賣空者並且您正在推銷股票。 所以做空一隻股票，你必須讓某人買它，並且你希望他們以高價買進。 然後，當它下跌時，您就可以獲利。 因此，其中一些賣空者實際上是在推銷股票：“他們很好。 這是有史以來最偉大的事情。” 他們正在向非常不成熟的散戶投資者推廣它。 然後他們增加庫存。 當股票上漲時，他們會做空他們向不成熟的散戶投資者推銷的股票。 然後，一旦股票達到一個點，他們就會最大限度地做空，然後他們拔掉插頭並停止推銷它。
次貸則大不相同。 首先，我們的很多投資者都是養老金、捐贈基金、家庭。 我們為許多機構提供了平衡，當市場下跌時，他們有一些賺錢的東西，可以最大限度地減少投資組合的整體損失。 其次，我們從未與散戶投資者打過交道。 我們的交易對手只是最成熟的銀行。 所以我們的主要交易對手是高盛，然後是德意志銀行，然後是摩根士丹利，最後是瑞士信貸、瑞銀。 所以沒有隱藏。 他們確切地知道他們從我們這裡購買了什麼。 他們比我更了解市場。 而且我們從未宣傳過這些紐帶。 我們很清楚：我們認為這些是非常糟糕的抵押貸款。
問：我想知道你交易成功後的感覺如何。 就像如果你是一個漁夫，你釣到了一條鯨魚，突然之間，再去釣鱒魚一定很難。 事後，從心理上來說，現在想“我是一個全壘打者”是不是很困難？
A. 是的，我想是的。 你知道，你做得很好，你尋找下一個。 但是很難找到。 而且你變得有點過於自信，因此你可能會承擔更多的定向風險。 而且，如果您承擔定向風險，則可以採取任何一種方式。 然後，你有持續的損失，這讓你更加謙虛。 您可以回到現實，並且對尋找另一個人變得更加現實。 你繼續看，但很難找到另一個像這樣設置的交易。
問：您能幫助我們了解黃金現在的情況嗎？ 會繼續下降嗎？
答：關於黃金的一件事是它今年下跌了，或多或少 8%。 它的跌幅遠低於股票或債券。 因此，它已被證明是保護財富的來源。 問題是黃金可以對沖通脹，但儘管目前的通脹率很高，但長期通脹預期仍然很低。 好像是2.5%。 在美聯儲加息期間，它們並沒有真正改變。 因此，隨著 10 年期國債收益率從 2% 上升到 3.6%，通脹預期仍然在 2.5% 左右。 因此，在實際利率為負之前，現在它們變為正。 因此，由於實際利率變為正值，這確實限制了黃金。
我認為，如果美聯儲最終加息，經濟疲軟，他們會暫停，黃金需要變得更有反應。 然後他們看到他們無法控制通貨膨脹。 然後它最多不會下降到 2%。 也許他們將其降至 4%、5% 或 6%，然後經濟疲軟，他們不得不再次放鬆。 然後通貨膨脹又回來了。 屆時，長期通脹預期將會上升。 人們不會相信美聯儲可以控制它。 然後我認為黃金上漲到更高的水平。
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資料來源：https://finance.yahoo.com/news/john-paulson-frothy-us-housing-170000225.html