道格·卡斯（Doug Kass）：不負責任的看漲時代可能很快就會結束

週四是一場重演，股市一周內第二次暴跌。

週一的市場詭計之後是昨天的惡性下跌，隨著股市下午突然暴跌，從增長型到價值型的輪換加劇。

我 2021 年 2022 月下旬的專欄“12 年的佈局是否預示著 XNUMX 年牛市回歸的結束”？“ 納入了我對特定市場和行業（增長）的擔憂。

在這封信中，我揭露了我所看到的風險。

總結：

* 2022 年的設置與 2021 年有很大不同。

* 經過長期無限制的財政和貨幣慷慨，我們正在退出經濟活動和流動性高峰

* 賣出強勢並買入弱勢？

* 《漂亮七人組》的增長和狹隘的市場表現偏見變得更加極端、引人注目和令人擔憂

* 自 2021 年 XNUMX 月以來，標準普爾指數漲幅的一半以上僅來自五隻股票

* 今年一月份的影響可能會導致“漂亮七”股票走弱，因為投資者推遲了稅收事件，而由於投資者看到了相對價值，遭受打擊的價值股票走強

* 我仍然擔心 Omicron，不是因為它的毒力，而是因為它可能對供應鏈以及通脹產生持續影響

這張圖體現了我對頭重腳輕的市場的擔憂，其中一些受膏士兵（“漂亮的七人”）的價格越來越高，而士兵（市場的其餘部分）的價格卻越來越低，這讓我們想起了鮑勃·法雷爾（Bob Farrell）的名言，見在這篇文章的後面，我們將討論與狹隘領導力相關的風險。

現在很明顯，一月上半月的格局出現了明顯的變化和逆轉，市場領頭羊和納斯達克指數均大幅下跌，而價值股也開始猛烈追趕。

在我看來，管理者沒有足夠的時間做出轉變，因此我們現在看到了價值 FOMO，因為投資者紛紛購買價值並放棄大盤股和技術。

但我有點言過其實了——所以讓我回到我之前的觀察。

從很多方面來說，市場“這次有所不同”。

多年來，美聯儲和世界各地的央行行長一直將貨幣定價大大低於通貨膨脹率 — — 從而為投資者提供了將現金流貼現至令人興奮的倍數的許可。 因此，標準普爾指數在過去三年中以年復合增長率 23.5% 上漲。

我一直警告說，隨著通脹失控，供應鏈錯位難以修復，美聯儲不可避免地會比共識預期更加“鷹派” — — 並且市場也不可避免地會變得更加“鷹派”。反應不佳。

本週，我們嚐到了投資未來可能會發生的事情，因為市場驚訝地發現美聯儲不僅考慮結束量化寬鬆，而且最早在今年就縮減資產負債表。 本週早些時候，美聯儲會議紀要中的這一披露導致這兩隻股票迅速大幅下跌，其中投機性最強的納斯達克股票和債券遭受了最嚴重的損害。

這部電影昨天又上映了。

上週，長期債券遭遇了近 50 年來最差的日曆週總回報——價格連續五個交易日下跌（而收益率上升）——價值損失超過 9%。 如果將-9.3%的損失視為五年來第五個最糟糕的一年：

這次不同——無論是從美聯儲政策還是政治的角度來看

2022 年美聯儲的政策設置與 2018 年末或 2021 年初有很大不同。

三年前，通貨膨脹處於靜止狀態。 無論從哪方面衡量，通脹現在都遠高於美聯儲的目標，並且正在傷害那些最無力承受物價上漲的人。 儘管在 2019 年第四季度股市大幅拋售後，美聯儲在 4 年初轉而採取行動，但如今在支持股市方面面臨著更可怕的政治和經濟障礙。

通貨膨脹傷害了最脆弱的政治選民，而且由於更加強調“公平”，2022 年的政治也與往年任何時候都不同。 在通脹推高食品、能源和住房價格的同時，美聯儲再次提振股市，這對於大多數人來說是非常沒有吸引力的。 在當前的政治環境下，對任何被認為是對 1% 人的另一次救助的抵制可能比大多數人想像的更嚴重。

增長的大轉變

“當市場範圍廣泛時，市場最為強勁；當市場範圍縮小到少數藍籌股時，市場最為疲軟。”
- 鮑勃·法雷爾的十大投資法則

在我的作品中，我預期並嘗試寫冰球將去向的地方，而不是它曾經去過的地方。

利率的快速上升還可能對市場的所有部分——尤其是成長型股票——產生持續的負面影響，因為它會提高無風險資本成本並降低其收益的現值。

去年下半年利率的小幅上漲已經開始讓那些未來盈利希望渺茫的投機性最強的股票失去信心。

下圖顯示了納斯達克股票交易價格比近期高點至少低 50% 的高比例：

幾個月來，我一直在警告市場領導地位縮小的危險，並指出市場受到少數股票表現的提振——最著名的是Meta (FB)、Apple (AAPL)、Alphabet (GOOGL)、Nvidia (NVDA )和微軟（MSFT）——而許多其他“價值”股票和市場的其他部分則繼續走低。

隨著利率上升，我認為最大的科技公司在未來幾個月可能會遭受更大的損失，這些公司具有有意義的市場權重，並且迄今為止僅受到適度影響。

估值持續走高

我一直並繼續認為，面對眾多基本面不利因素，市場總體樂觀和估值升高是不合理的。 此外，我們認為，市場的極端分歧——過去幾年中如此明顯——隨著時間的推移，將會對市場產生負面影響。 事實上，上週對前增長領袖的損害可能是市場長期疲軟的開始。

雖然估值和情緒並不是很好的計時工具，但我花了很多時間記錄和討論我們在股市估值中處於第95 到100 個百分位的情況——希勒CAPE、總市值/GDP 等。

對我來說，下面的圖表——標準普爾價格與銷售額之比，不能被操縱 調整—— 強調了當今存在的高估程度：

資料來源：ZeroHedge

的時代 不負責任的樂觀情緒 可能很快就會結束

2021 年以財政和貨幣政策的結合開始，這是世界上從未見過的，而這一年以失敗告終。 重建更好的法案 以及一家正在迅速退出債券購買業務的央行。

雖然我們的擔憂總有可能減弱——產生更積極的市場和經濟成果——但我們仍然持懷疑態度，因為我們認為經濟增長相對於預期放緩的可能性越來越大，而且通脹壓力將持續存在。供應混亂在很大程度上受到國家和商業限制的影響。 這可能會導致企業利潤令人失望。

拋開加息不談，美聯儲將在未來三個月內結束 1.44 萬億美元的量化寬鬆計劃。 這比 QE1 和 QE2 的總和還要多，比 QE40 的規模高出 3%。 在歐洲央行結束其大流行緊急購買計劃（PEPP）的同時，流動性水龍頭也被關閉。 英國央行結束了，加拿大央行結束了，澳大利亞儲備銀行的量化寬鬆政策可能會在幾個月內結束。

隨著利率接近零界限，美聯儲的貨幣轉向可能會給市場帶來問題，因為它現在面臨持續通脹的新限制。

政策的時間和數量過多使我們陷入困境：

* 政策流動性助長危險的資產泡沫

* 收入和財富不平等加劇

* 實行的印鈔政策導致了難以擺脫的通貨膨脹

2022 年我們還有什麼期待？

正如我之前在日記中所寫，唯一的確定性就是缺乏確定性，因此為 2022 年制定一套基線假設和結論與以往一樣困難。 但我會嘗試一下，並對可能發生的事情提出我的看法。

這是今天開場白中最重要的部分：

1. 整體估值重置較低。 平均而言，從歷史上看，聯邦基金利率上升 100 個基點會導致估值調整降低約 15%。 考慮到目前估值的升高，這一重置有可能超過歷史平均水平。
2. 從增長到價值的艱難轉變。 在某種程度上，這反映了美聯儲的轉向，這可能會產生更高的利率，從而對長期成長型股票的貼現現金流模型產生不利影響。
3. 與更高的預期相比，每股收益增長令人失望，可能低於 5%。 今年最大的驚喜之一是企業利潤的彈性。 然而，潛在的負面影響包括成本上升可能帶來的利潤壓力、美聯儲緊縮政策、拉動需求的一些證據等。
4. 每股收益的適度增長（如果有增長的話）與較低的估值相結合，可能會導致標準普爾 2022 年的總體回報為負。
5. 由於通貨膨脹率持續居高不下（累退稅），收入/財富差距持續擴大帶來了廣泛的社會、經濟和政治問題以及投資影響。
6. 美聯儲比普遍預期更加激進。 流動性減少可能導致流入股票基金的資金顯著減少，這為 2021 年的市場提供了前所未有的動力。
7. 持續存在的供應鏈問題在一定程度上加劇了通脹和通脹壓力，使其達到遠高於共識的水平。 重要的是要記住，許多最重要的供應鏈都位於海外，那裡實施了更嚴格的商業和社會封鎖。 換句話說，在一個平坦且相互聯繫的世界中，美國並不能完全控制自己的經濟命運。

總結

我結束了我的 “預示” 兩週前的專欄內容如下：

正如我之前指出的，2022 年的設置與往年有很大不同。 事實上，這與過去 13 年中的任何時候都有很大不同——在這段時間裡，除了一年之外，基本上所有年份的回報都是正值。 （注：過去 17 年中有 19 年顯示出正的標普回報率！）

最重要的是，財政和貨幣政策不再不受限制，我們很可能已經過了經濟活動高峰和流動性高峰。

隨著貨幣政策的轉向以及美聯儲現在優先考慮通脹鬥爭，利率將繼續上升 — — 給股市帶來壓力，特別是對長期增長股。

經過三年平均年復合表現約+23%-24%之後，政治考慮和對通脹的充分擔憂相結合，可能會推動美聯儲比普遍預期更加鷹派。

我認為 2022 月份的股市下跌可能是 XNUMX 年剩餘時間的前兆。如果我的觀點是正確的，這可能會導致股票和債券市場出現新的波動加劇的局面。

“不負責任的看漲”可能已經結束，市場上漲的幅度（提振指數）可能在十天前接近極端……正如金融狀況收緊一樣。

謹慎行事，因為現金為王。

蒂娜（“沒有替代”）， 認識 CITA（“現金是替代方案“）。

（AAPL、GOOGL、NVDA 和 MSFT 持有 行動提醒PLUS會員俱樂部. 想在 AAP 買入或賣出這些股票之前收到提醒嗎？ 立即了解更多信息)

（此評論最初發表於 14 月 XNUMX 日的 Real Money Pro 上。 點這裡 了解這項針對活躍交易者的動態市場信息服務並接收 Doug Kass 的 每日日記 和列來自 保羅·普萊斯, 布雷特·詹森 和別的。）