呼籲制定新的 SPAC 規則並提示 PSLRA 變更

幾個月來，美國證券交易委員會主席加里·詹斯勒（Gary Gensler）一直對 SPAC 的迅速崛起表示擔憂，並暗示未來將加強執法。 現在，重頭戲的時間已經快到了。 詹斯勒主席表示，委員會在未來幾個月制定 SPAC 擬議規則時的指導原則應該是——借用亞里斯多德的話——「同等對待」。 也就是說，委員會應努力使 SPAC 的結構和監管義務與標準 IPO 的結構和監管義務更加緊密地結合。 

董事長Gensler 確定了三個感興趣的領域：早期投資者和後期投資者之間的資訊不對稱、行銷資料中使用誤導性或欺詐性資訊以及更新責任制度以減輕SPAC 發起人和投資公眾之間的利益衝突。 至於委員會將如何實現這些目標，詹斯勒主席呼籲 SEC 工作人員在 2022 年春季之前製定新的擬議規則，並表示支持針對 SPAC「看門人」的私人訴訟的其他途徑。 後者可能意味著削減《私人證券訴訟改革法案》（「PSLRA」）的安全港條款，該條款保護 SPAC 發起人免受其前瞻性聲明的民事責任。

Gensler 主席的演講為委員會將如何制定 SPAC 交易的未來提供了最清晰的願景，並表明 Gensler 希望讓 SEC 和私人原告共同參與這項工作。 亞里斯多德可能在幾個世紀前就認為“法律是沒有激情的理性”，但美國證券交易委員會似乎對即將到來的 SPAC 打擊變得更加熱情（和具體）。

早起的鳥兒（或投資者）有蟲吃

正如我在之前的文章中所解釋的， 「SPAC-Taular」的成長意味著未來將有更多執法力度SPAC 是一家不進行商業營運的公司，其目的是籌集資金收購另一家公司。 由於 SPAC 只不過是一個擁有穩健銀行帳戶的名字，因此 SPAC 進行 IPO 時的監管摩擦比傳統 IPO 更少。 一旦 SPAC 透過簡化的 IPO 上市，它就會開始其生命週期的下一個階段：識別並收購一家私人公司，即所謂的「目標公司」。 如果得到 SPAC 股東的批准，SPAC 將使用 IPO 期間籌集的資金收購目標公司，兩家公司合併，並且—瞧！—新創建的營運企業在公共交易所上市。 此外，在宣布合併後，SPAC必須給予其公眾股東以原價贖回其股份的選擇權。 為了抵​​消贖回期後營運資本的潛在赤字，SPAC通常會利用公共股權的私人投資（或「PIPE」）來支撐最終營運公司的資產負債表，其中SPAC透過將其部分公共股票出售給機構或富有的個人。 自 2021 年 370 月上任 SEC 主席 Gensler 以來，委員會主席 Gensler 就曾表示，委員會擔心在 SPAC 熱潮中保護散戶投資者，該熱潮導致 2021 年 SPAC 交易價值 XNUMX 億美元。 

SEC 監管議程的核心目標是向在 SPAC 流程後期購買股票的散戶投資者開放資訊管道。 例如，2020 年 XNUMX 月，委員會發布了關於 SPAC 揭露最佳實踐的非正式指南，其重點是讓散戶投資者更深入地了解 SPAC 發起人的利益以及 SPAC 如何評估其計劃收購的公司。 該指南指示，在SPAC 生命週期的每個階段（從SPAC 首次公開募股到與目標公司合併），SPAC 的發起人、董事和高級管理人員應披露其財務激勵措施（特別是其薪酬與SPAC 利益之間的任何衝突）。SPAC 的股東），並解釋他們選擇目標公司背後的商業理由。 

Gensler 主席 2021 年 XNUMX 月的演講讓人們關注 SEC 將尋求糾正的資訊不對稱類型，並指出 SPAC 融資的一個特定特徵存在問題——PIPE 交易。 從理論上講，PIPE 旨在提供現金注入，SPAC 可以利用這些現金為新營運公司提供資金。 然而，正如董事長 Gensler 所認為的，PIPE 交易的典型結果是特權投資者階層。 通常，PIPE 投資者是大型、富有的機構，PIPE 為他們提供了在與目標公司進行大規模合併之前以折扣價購買 SPAC 股票的機會。 這種優先權使 PIPE 投資者能夠儘早獲得有關目標公司的信息，他們可以利用這些信息在圍繞合併的炒作達到頂峰時出售其股票。 PIPE投資者可以利用這一資訊優勢，透過拋售股票來獲取利潤，從而使公眾投資者的部位被稀釋。

主席 Gensler 已要求 SEC 工作人員提出建議，以更好地披露“SPAC 各個階段可能存在的費用、預測、稀釋和衝突，以及投資者在決定是否投資時如何獲得這些披露”。 ” 儘管委員會態度的確切輪廓必須等到工作人員提出提案，但委員會很可能會在小投資者決定購買股票之前，通過額外的披露，嘗試通過額外的披露，讓公共散戶投資者擁有與機構PIPE 投資者相同的知識。 

摘掉你的玫瑰色眼鏡（在 SPAC 行銷中）

董事長 Gensler 也指出，在宣布擬議的目標公司時，SPAC 經常透過複雜的行銷實踐為其股票市場做好準備。 Gensler 解釋說，SPAC 通常會透過華麗的幻燈片、誇張的新聞稿或受人喜愛的名人或金融家的支持來宣布他們的目標。 儘管這些最初的公開聲明成為了引人注目的頭條新聞，但它們並未達到美國證券交易委員會認為對知情投資至關重要的嚴格揭露要求。 事實上，Gensler 解釋說，SPAC 使用高調的背書或閃亮的新聞資料，違反了美國證券法的核心原則：公司內部人士（此處為SPAC 的發起人）不應被允許使用不完整的行銷資料來鼓吹在投資人收到所需揭露資訊前，股票需求增加。

SPAC 所謂使用不完整的行銷資料一直是 SEC 在委員會與特定 SPAC 的互動以及向投資公眾發布的一般指導中所關注的焦點。 例如，2021 年 2021 月，美國證券交易委員會向投資者發出警告，不要因為名人參與的浮華和魅力就認為 SPAC 是一項明智的投資，這是危險的。 XNUMX 年 XNUMX 月，美國證券交易委員會 (SEC) 否決了由喜歡激進投資的著名金融家比爾·阿克曼 (Bill Ackman) 領導的 SPAC。 儘管美國證券交易委員會沒有提供反對該交易的具體細節，但它肯定注意到，每當阿克曼暗示潛在目標時，圍繞阿克曼的 SPAC 的討論就會在散戶投資者中引起熱議。 

現在，美國證券交易委員會似乎準備透過針對 SPAC 作為一類投資工具的具體法規來解決其認為的 SPAC 不當使用行銷資料來刺激股票需求的問題。 Gensler 呼籲 SEC 工作人員在 SPAC 宣布收購目標時制定更全面的揭露制度。 根據 Gensler 的評論，SEC 的法規或指南可能會要求 SPAC 在宣布目標公司時進行額外披露，希望對目標收購的長期可行性進行冷靜分析，從而掩蓋自吹自擂的聲音SPAC 發起人的信息，從而使投資者能夠做出投資決策，而不會受到SPAC 行銷炒作的影響。 實際上，更嚴格的揭露制度意味著SPAC將被迫對潛在收購目標進行更徹底的盡職調查，並在此過程的早期編制更全面的揭露。

做好準備－SPAC 可能會失去 PSLRA 的安全港

SEC 自身執法的一個重要輔助措施是利用私人原告透過針對 SPAC 發起人的訴訟來打擊證券詐欺。 儘管一些私人原告因涉嫌對目標公司作出誤導性陳述或不當作為投資公司而對 SPAC 提起訴訟，但考慮到 2021 年 SPAC 的激增，原告的律師事務所迄今為止比人們預期的要安靜。 

SPAC 在很大程度上逃避證券集體訴訟的原因之一是，它們目前符合《私人證券訴訟改革法案》（「PSLRA」）的安全港條款。 根據 15 USC § 77z–2 規定的 PSLRA 安全港條款，某些文件中的發行人可免受民事訴訟中有關公司前景的前瞻性陳述的責任，只要這些預測是善意做出的並附有警告稱預測不確定。 重要的是，PSLRA 將與 IPO 相關的安全港聲明或「空白支票公司」的聲明排除在外。 然而，SPAC 傳統上並不被認為屬於任何一種排除範圍，因此 SPAC 發起人的前瞻性聲明受到安全港的保護。 

SEC 支援堵住這一明顯的漏洞。 2021 年XNUMX 月，時任美國證券交易委員會公司財務部代理主任約翰·科茨(John Coates) 認為，SPAC 與目標公司的合併類似於IPO，SPAC 不應通過尋找掩護而免受指控重大錯報的私人訴訟。PSLRA 的安全港規定。 

科茨的聲明包含了標準語言，即他對 PSLRA 的解釋不是 SEC 的具有約束力的聲明，而只是他的個人觀點。 詹斯勒主席似乎同意科茨的評估，並可能準備將其作為委員會的正式觀點。 Gensler 在 2021 年 XNUMX 月的演講中警告說，“可能有人試圖利用 SPAC 作為套利責任制度的一種方式。” Gensler建議，SPAC收購目標公司背後的保薦人、會計師和顧問應該像傳統IPO的承銷商一樣，因盡職調查不足或重大錯誤陳述而承擔民事責任。 Gensler 要求 SEC 工作人員就委員會如何「更好地調整看門人與投資者之間的激勵措施，以及如何解決看門人的責任義務狀況」提出建議。 最終，委員會可能需要國會的幫助來修改 PSLRA，將 SPAC 排除在其安全港條款之外，眾議院金融服務委員會也發布了這樣做的立法草案。 儘管如此，如果SEC 採取正式立場，認為SPAC 發起人應對其有關目標公司的前瞻性陳述承擔更大責任，這將為私人證券訴訟的巨大變化提供強大動力，這肯定會導致更多針對SPAC 內部人士的訴訟。 

春季 SPAC 驚喜

由於 SEC 計劃在 22 年 2022 月 2022 日發布有關 SPAC 的擬議規則或指南，投資公眾無需等待很長時間即可了解 SEC 的具體計劃。 然而，如果人們閱讀了 Gensler 主席最近言論的要點，那麼 XNUMX 年春季，委員會可能會對 SPAC 的結構和潛在利益衝突提出額外的披露要求，遏制誇大的營銷策略，並推動私人訴訟當事人尋求更多途徑起訴SPAC 內部人士的前瞻性陳述。 歐盟委員會對 SPAC 態度的轉變是否會削弱它們在華爾街的受歡迎程度還有待觀察。 如果——最後一次引用亞里斯多德的話——“我們就是我們反复做的事”，那麼美國證券交易委員會對SPAC 的持續關注，最終在主席Gensler 最近的評論中達到頂峰，表明委員會打算在未來幾個月對SPAC 市場施加重大影響。

該公司的合夥人安東尼桑普森 (Anthony Sampson) 協助準備了該部落格。

如欲閱讀 Robert J. Anello 的更多內容，請造訪 www.maglaw.com。